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家族企業發行可轉債后對業績的作用

時間:2020-04-02 16:26作者:陳雨薇
本文導讀:這是一篇關于家族企業發行可轉債后對業績的作用的文章,家族企業長期在多種形態的企業組織中發揮著重要作用,他們為社會經濟做出了貢獻。近年來,我國家族企業取得了巨大的發展,家族企業是全球最常見的企業形態,占全球的經濟比例很大。
  摘要
  
  由于可轉債擁有股權和債券的雙重特性,并且能夠轉股,所以它事實上具有變相的期權性質。可轉換債券在國際資本市場中已經發展的較為成熟且被廣泛運用,隨著國內經濟的快速騰飛和金融市場的不斷成熟,可轉債在國內資本市場里也被廣泛的接受。在國外的傳統金融財務理論里,只要符合規定合理的發行,發行可轉債是能夠解決企業財務困境的。同時,發行可轉債也有助于提升企業的財務績效。基于此,本文致力于研究家族企業發行可轉債后對公司業績的影響。首先,闡述選題背景與意義,接著對于有關于可轉換債券的文獻研究查閱,并在此基礎上進行分析整理和匯總,然后總結可轉換債券對公司財務業績及內在機制產生的影響,闡述可轉債影響企業績效的理論基礎。即在某種程度上,可轉換債券的發行能夠優化企業的資本結構;在一定程度上可以緩解企業代理成本;且相較其他的融資方式,可轉債有較低的融資成本。理論清晰之后,開始分析可轉債的發展現狀,闡述成功發行可轉債的案例。之后便進入實證分析部分,通過主成分分析法分析出能夠衡量公司業績的指標。首先選定九個指標,處理好數據后做主成分,在分析后得到總方差解釋表,并在總方差解釋表中查詢得到排名前六的公因子,將得出的這幾個公因子作主要成分,再得到每個主成分的表達式,然后使用方差貢獻率進行測算,得到年度公司綜合業績 F 的表達式,并重復上述實驗。接下來,進行單位根和協整檢驗,設立回歸方程進行回歸分析。回歸結果表明:公司財務績效與是否發行可轉債、發行規模是呈正比的,說明上市公司發行可轉債可以提升企業財務績效,且發債規模也可以在一定程度上影響財務績效。最后,分析在中國國情下發行可轉債對家族企業業績產生影響的可能原因。文章在末尾提出相關的政策建議。

家族企業發行可轉債后對業績的作用
  
  關鍵字: 家族企業,財務績效,主成分分析法,可轉債。
  
  Abstract
  
  Because the convertible bond has the dual characteristics of equity and bond,and can convert the right of stock, it is a disguised option nature. Convertible bonds are widely used and mature in the international capital market. With the rapid development of the domestic economy and the continuous maturity of the financial market, convertible bonds are also widely accepted and applied in the domestic capital market. In the traditional financial theory abroad, as long as it meets the requirements of reasonable issuance, the issue of convertible bonds can solve the predicament of financial pressure of enterprises. At the same time, the issuance of convertible bonds can also help to improve the financial performance of enterprises.Based on this, this paper is devoted to studying the impact of convertible bonds issued by family enterprises on corporate performance. Firstly, this paper elaborates the background and significance of the topic, then reviews the global literature on convertible bonds, and on this basis, analyses and summarizes the impact of convertible bonds on corporate financial performance and internal mechanism, and elaborates the theoretical basis of the impact of convertible bonds on corporate performance. That is to say, to some extent, the issuance of convertible bonds can optimize the capital structure of enterprises; to some extent, it can ease the agency costs of enterprises; and compared with other financing methods, convertible bonds have lower financing costs. After the theory is clear, it begins to analyze the development status of convertible bonds and the problems studied in this paper.Then it enters the empirical analysis part, and through the principal component analysis, it can measure the performance of the company. Firstly, nine indicators are selected, the data are processed and the principal components are made. Afteranalysis, the explanatory tables of total variance are obtained, and the top six common factors are queried in the explanatory tables of total variance. These common factors are taken as the principal components, and then the expressions of each principal component are obtained. Then, I calculate the expressions of annual company's comprehensive performance F by using difference contribution rate, and the expressions of annual company's comprehensive performance F are repeated. The above experiments. Next, unit root and cointegration tests are carried out, and use regression equation to do the regression analysis.The results show that the financial performance of listed companies is directly proportional to whether or not they issue convertible bonds and the scale of issuance, and the scale of debt issuance can also affect financial performance to a certain extent. Finally, the possible reasons for the impact of convertible bond issuance on the performance of family firms are analyzed under China's national conditions. At the end of the article, I have some policy suggestions.
  
  Keywords:    Family Business, Financial Performance, Principal Component Analysis, Convertible Debt。
  
  1、 緒論
 
  
  1.1、 選題背景。
  

  家族企業長期在多種形態的企業組織中發揮著重要作用,他們為社會經濟做出了貢獻。近年來,我國家族企業取得了巨大的發展,家族企業是全球最常見的企業形態,占全球的經濟比例很大。根據 Gersick(1994)的研究,按最保守估計,家族企業占全球企業的 70%左右。同時,全球 500 強企業里,至少有 40%為家族企業。在歐洲中小規模企業中,家族企業占比較高。在較大企業中,家族企業也占了大多數,超過 70%的企業為家族所有或家族控制。在家族企業占登記注冊公司的比例的方面,瑞士是 85%,英國是 75%,瑞典大于 90%,西班牙是80%,意大利大于 95%。在美國,家族企業已經達到了 2420 萬個,他們創造了美國 50%以上的 GDP、89%的企業稅收和 62%的就業。家族企業如此重要,但現在很多家庭企業在成長過程中存在著企業支配、成員管理、世代間的繼承、融資等問題,對家庭企業的發展產生了很大的影響。目前亟需研究解決的是如何正確引導家族企業持續健康發展。重要的問題之一是融資問題,家庭企業的生存和發展直接被資金狀況所影響和制約。為了擴大家族企業的規模和提高利潤,轉換家庭企業的融資行為、優化資金籌措行為,這一點十分緊迫和重要。為了擴大規模,要想戰略性地發展,公司就必須成功籌備資金。各種融資方式的成本和效果有著顯著差異。從投資者的利益出發,他們最為關心的是對投資組合的風險和補償。
  
  投資者致力于尋求風險和收益之間的平衡,找到合適的投資項目,并避免與預期相符的風險,從而獲得投資回報。
  
  可轉債公司債券在國內已經引起了眾多投資者與企業管理者的關注。在融資過程里,應當設計一套完整并且嚴格的可轉換債券條款,并且選擇一個合適的發行時間。與單一的股權或債務融資方式相比,可轉債融資能給公司帶來更多的利益。因為公司能夠自己設定一個可轉換公司債券的轉換期限,在可轉換公券的票面利率較低的時候轉換,財務的費用成本相對就比較低,所以轉換后可以為公司減輕償債的負擔,這樣的融資策略能夠大幅的減小財務壓力。轉換最早可以在六個月后進行啟動,可以避免上市公司的股權在短時間內被過度的稀釋,因此避免了上市公司的股票價格在短時間內大幅下跌。
  
  我國法律還有規定,在轉換后的公司股票價格還應當高于招股說明書公告前上市公司的平均價格。所以在以后債轉股發生的時候,上市公司將相當于實施溢價股權融資。所以從可轉換債券持有投資人的角度來看,投資者不僅能夠獲得在債券轉換為股權之前的固定利息收入,而且能在股價上漲之后去適當時機內賣出,獲得股票利潤。當然,投資者也可以選擇繼續持有可轉債債券,而不是將其轉換為股票。投資者依舊可以在還款日期結束前收到本金及利息。但與西方可轉債的成熟市場對比,國內的可轉債市場僅經歷了 25 年的發展。關于發行可轉換公司債券的公告的有效性,對發行可轉債的動機、各種融資方式對比以及可轉債對公司的業績的影響的研究已更加成熟。
  
  國內專家學者們對可轉債的主要研究的方向集中于可轉債與其他再融資方式的比較、可轉換債券發行的公告效應以及可轉換債券的優缺點研究。可轉換債券融資績效的研究方向上,包括公司的財務績效、經營績效和治理績效等,本文主要對可轉債融資對家族企業財務績效的影響做研究,完善了國內現有的相關理論和研究。
  
  因此,對可轉債相關問題的探討具有重要的意義,本文選取近年來發行可轉債的滬深兩市上市的家族企業作為樣本對象,分析發行可轉債的家族企業的業績,并對發行可轉債是否影響業績進行實證分析,試圖為企業提升財務績效提供參考。
  
  1.2 、研究內容與框架。
  
  論文選取的研究對象主要為近兩年滬深上市且發行可轉債的家族企業,對其經營財務業績表現進行研究。
  
  用主成分分析法分析流動比率、速動比率、凈資產負債率、總資產周轉率、應收賬款周轉率、凈資產收益率、銷售凈利率、總資產(同比增長率) 、凈利潤(同比增長率)等九個指標,得出六個主要成分,最終計算出發行可轉債公司的綜合財務績效,此為被解釋變量,解釋變量包括:當年是否發行可轉債、發行規模、資產負債率、資產周轉率、凈資產收益率、總資產(同比增長率)、基本每股收益。再以第一大股東持股比例、總資產為控制變量建立多元線性回歸模型。
  
  在處理數據時,為避免公司規模大小不一致對實證結果產生影響,可轉債融資的規模、總資產都取自然對數。然后,進行顯著性檢驗及測算,并且由此得出實證結果,并根據結果來分析和論述出模型里每個變量符號的經濟學意義。
  
  最后,由實證研究測算出的結果,便對可轉換債券在國內的發行是否對家族企業的業績產生良好或負面的影響得出最終結論,為投資者、家族企業和相關的監管部門等進行借鑒和參考意義。
  
  本文的框架結構如下:
  
  第一部分是緒論,闡述了研究背景,研究的目的和意義、研究的思路和方法以及本文的總體結構和章節安排。
  
  第二部分是對國內外相關文獻的回顧,梳理國內外家族企業和可轉換債券研究機構的研究進展情況。
  
  第三部分是本文的主要理論分析部分,它闡述了相關的概念和理論基礎。在這一部分,首先描述了可轉換債券的概念和基本條款,然后進行了可轉換債券融資對家族企業業績的傳導路徑來理論研究和梳理總結。
  
  第四部分是可轉換債券融資和家族企業業績的研究。首先結合現有理論和直觀的統計結論,提出了本文的研究假設。選擇因變量和自變量來構建本文的研究模型。實證分析顯示實證過程和實證結論。
  
  第五部分總結了本文的研究結論,為家族企業、投資者和監管部門提供了參考,并提出相關政策性的建議和以及本文不足之處,并展望未來對可轉換債券的研究方向。
  
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  1.3 研究創新
  1.4 文獻綜述
  1.4.1 家族企業的內涵
  1.4.2.家族參與要素界定法
  1.4.3 家族參與程度界定法
  1.4.4 國外學者對企業可轉債融資動因以及影響的研究綜述
  1.4.5 國內學者對企業可轉債融資動因以及影響的研究綜述
  
  2. 可轉債理論基礎與績效影響理論分析
  
  2.1 可轉債概念
  2.2 可轉債融資相關的理論分析
  2.2.1 后門權益理論
  2.2.2 委托-代理理論
  2.2.3 信息不對稱理論
  2.2.4 本章小結
  
  3. 可轉債發展歷程與現狀
  
  3.1 我國可轉債發展歷程
  3.1.1 第一階段:早期發行的可轉債
  3.1.2 第二階段:2002 年-2009 年中國的可轉債市場
  3.1.3 第三階段:可轉債市場迅速發展
  3.2 可轉換債券優勢
  3.3 成功利用可轉債融資案例
  3.3.1 歌爾股份簡介
  3.3.2 歌爾轉債相關情況
  3.3.3 歌爾轉載對財務狀況的影響
  
  4. 可轉債融資影響家族企業經營績效的實證分析
  
  4.1 樣本、數據和研究方法
  4.1.1 樣本選取
  4.1.2 被解釋變量
  4.1.3 解釋變量
  4.1.4 控制變量
  4.1.5 變量定義及描述
  4.1.6 多元回歸模型構建
  4.2 財務績效分析
  4.2.1 2015 年的上市家族企業業績主成分分析
  4.2.2 2016 年的上市家族企業業績主成分分析
  4.2.3 2017 年的上市家族企業業績主成分分析
  4.2.4 2018 年的上市家族企業業績主成分分析
  4.3 多元回歸分析
  4.3.1 單位根檢驗
  4.3.2 面板數據分析之協整檢驗或模型修正
  4.3.3 回歸分析

  5. 結論

  可轉換公司債券在近兩年來發展速度很快,已經成為成為我國上市公司重要的融資方式之一,2017 年可轉債的發行規模達到 946 億元,較 2016 年增長了 3倍多,2018 年可轉債發行規模為 787 億元。我國對于可轉債融資對家族企業績效影響的研究較少,本文選取了 2016 年至 2018 年發行可轉債的家族企業作為研究對象,在闡述了相關理論后進行實證分析,主要得出以下結論:

  家族企業發行可轉債后的平均經營績效將會上升,通過多元回歸分析發現,可轉債發行規模越大、資產周轉率越高、第一大股東持股比例越低,發行后業績上升越多。家族企業發行可轉債有助于其降低融資成本、減緩稀釋效應等等,從而改善財務績效。但是,企業也可能僅僅利用可轉債作為一種變相的權益融資手段,并不是為了新的投資項目改善經營業績而選擇可轉債再融資。

  基于此,文章提出以下建議:

  1、對于公司來說,發行企業融資方式主要有股權融資、債務融資和可轉換債券融資三種。其中,股權融資和債務融資是全球資本市場的主要融資方式。此外,可轉換債券融資是資本市場的另一種重要融資方式。公司在確定自己需要通過外部融資的方式來進行再融資后,具體如何選擇融資方式應當是綜合考慮各項因素的結果。因為這種融資方式針對特定類型的公司,使這些公司在資本市場環境中具有特殊的地位。應當去考慮:公司此前是否已經進行過再融資、再融資的性質是什么,是股權融資、還是債券融資、再融資的方式是哪些等等。可轉換債券不適用于所有發行公司。如果公司不適合發行可轉換公司債券,那么強制發行將對公司產生負面影響。同時,還應通過合理設計條款、提高可轉債融資籌集的資金的使用效率等方式提高企業經營財務績效,提升股價。比如根據自身需要合理設計可轉債條款、將稀釋效應和債務效應的匹配度發揮好、科學合理地進行資金使用等等。最后,上市公司還應該選擇正確的發行時機,因為企業內部狀況對發行時機有著重要的影響。對于迫切需要外部融資且股價低于市價的企業來說,利用股權融資會有財務風險,且融資成本也高,此時就可以考慮采用可轉債融資。可轉換債券融資不是股市低迷或股市開始上漲時的最佳發行時機,但應以宏觀經濟為導向。當宏觀經濟開始走出低谷時,股票市場將在一定時期內由熊市轉向牛市。股價上漲將增加內部期權的價值,因此投資者愿意投資于可轉換債券。由于投資者不僅可以獲得更高的溢價,而且有一定的選擇權,發行能夠順利進行。當投資者開始轉換時,由于股票價格不斷上漲,股票價值相對較高,因此投資者更喜歡可轉換債券而不是股票。這樣,發行公司就不會因為股份轉換失敗而面臨利息支出和財務壓力。

  2、 對于證券市場來說,應放寬可轉債發行門檻。為了減少資本市場投資者和融資人之間的信息不對稱,有效緩解信息不對稱帶來的逆向選擇和道德風險,政府通常對上市公司的再融資進行監管。融資控制手段主要包括設置準入門檻等。在我國,由于可轉換公司債券發行門檻較高,上市公司通常在發行可轉換公司債券前對收益進行管理,以達到順利發行債券的條件。可以看出,政府的財務控制容易導致上市公司財務欺詐和投資者的惡意欺騙,而政府監管部門無法有效識別上市公司的盈利操縱行為,其后果往往導致不良貨幣被驅逐的現象。這種不利的選擇最終導致了可轉換債券市場的收縮。然而,政府的融資監管是一種非市場行為,有助于優化資源配置,往往導致資本市場資源配置效率低下。因此,逐步取消政府的融資管制,降低可轉換債券發行門檻,推進證券發行“登記制度”改革,是提高上市公司會計信息質量,發展資本市場的必由之路。同時,也應當加強信息披露,會計事務所等中介機構需要做客觀、中立、嚴格的對上市公司的財務報告進行審計和監督;相關監管部門要加大對違規行為旳處罰;完善對可轉債的信用評級,建立獨立、公正、客觀的信用評級制度。

  參考文獻

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